Categoria: Finanza strategica d’impresa

Per le start-up alle difficoltà di reperire capitali, in particolare nella fase cosiddetta seed, data l’esigua presenza di venture capitalist nel nostro paese rispetto al contesto anglo-americano, si aggiungono quelle legate alla valutazione del capitale economico pre-money nelle fasi iniziali del business ovvero prima del Round Series A. 

A mitigare questa situazione potrebbe intervenire una tipologia di contratto “importato” dalla Silicon Valley, denominato SAFE (Subscription Agreement for Future Equity) traducibile in italiano come “Contratto di sottoscrizione di futuro aumento di capitale”. 

Diffuso sin dal 2013, soprattutto dall’acceleratore Y-Combinator, che ne ha divulgato anche un modello standard proprio per favorire la semplificazione e la trasparenza nella raccolta, il SAFE è diventato nel volgere di un decennio lo strumento di finanziamento maggiormente utilizzato dalle startup della Silicon Valley.

La scissione societaria è un’operazione straordinaria che permette di disaggregare il patrimonio di un’azienda e assegnarne le singole parti a una o più società cosiddette “beneficiarie”. 

Quando il trasferimento del patrimonio avviene a favore della società madre o capogruppo si parla di “scissione ascensore” a voler definire il fatto che il compendio patrimoniale ascende dalla società controllata a quella controllante, in un’operazione che assume i caratteri di una scissione parziale e al contempo quelli di una fusione, poiché la società madre si trova a integrare con il proprio capitale di funzionamento il complesso di asset conferiti dalla società figlia. 

Allorché, per effetto di una fusione, la società controllante incorpora una controllata la partecipazione detenuta nel capitale di quest’ultima deve essere annullata e il suo valore deve essere confrontato con il patrimonio contabile incorporato, al fine di determinare l’eventuale sussistenza di un avanzo o disavanzo di annullamento. 

È possibile procedere nello stesso modo in caso di scissione parziale a favore della holding? 

Vediamo cosa prevede la normativa civilistica, e quali sono le indicazioni dei principi contabili e della dottrina.

Il portafoglio o elenco clienti rappresenta da sempre un asset irrinunciabile per ogni azienda commerciale. Non c’è dubbio, però, che l’enorme mole di dati personali, resi disponibili dall’uso dei social network, ha determinato un’evoluzione del marketing verso un approccio sempre più personalizzato al cliente, del tutto differente rispetto alle esperienze di mass market del passato.

Ciò ha comportato dei veri e propri cambi di paradigma nella valutazione della clientela come asset, per modelli di business che incidono sempre più profondamente sulla catena del valore, nei rapporti tra produttori, erogatori di servizi, intermediari e consumatori. 

Accanto alle consolidate prassi valutative delle aziende, emergono e si vanno imponendo nella dottrina aziendalistica metodologie specifiche per stimare il valore del portafoglio clienti. 

La customer equity (patrimonio di clientela) rappresenta il valore economico delle relazioni con i clienti, la cui identificazione come bene economico e giuridico apre alla possibilità di una sua patrimonializzazione e alla configurazione dei profili contabili e fiscali in caso di trasferimento di tale asset. 

In altre parole, la lista clienti si configura come un bene immateriale tutelato giuridicamente, suscettibile di valutazione economica e riconosciuto fiscalmente in caso di transazioni o business combination al pari o come parte integrante dell’avviamento.

A decorrere dal 15 luglio 2022, il Codice della Crisi ha sostituito in toto la precedente Legge Fallimentare italiana (Regio Decreto n. 267 del 16 marzo 1942, “LF”). Tra gli elementi di maggiore innovazione e discontinuità contenuti nel nuovo CCII vi è sicuramente un approccio volto, in misura maggiore rispetto al passato, a favorire procedure che permettono la prosecuzione delle attività nell’ottica della continuità aziendale. 

In questo senso, assumono particolare rilevanza i piani di ristrutturazione o di cosiddetto “turn around” stilati dal management e dagli advisor con la finalità di definire le misure da assumere per consentire all’impresa di ritrovare economicità e redditività, nonché di far fronte in tutto o in parte ai debiti contratti, in discontinuità con il passato. 

Per quello che è il ruolo degli advisor e, in particolare, del commercialista, ci interessa analizzare qui l’importanza rivestita all’interno di questi piani dalla manovra finanziaria, ovvero dalle decisioni inerenti al reperimento di nuova liquidità, al soddisfacimento dei fabbisogni finanziari, con l’intento di recuperare una gestione virtuosa del ciclo finanziario all’interno delle dinamiche aziendali.

Il D.lgs. 19/2023, inserendo l’art. 2506.1 nel Codice civile, ha introdotto in Italia la “scissione mediante scorporo”, un istituto di grande interesse per il suo essere alternativo all’operazione di conferimento e alla scissione tradizionale, pur mantenendo il carattere di neutralità fiscale. 

Essa permette alla società scissa di assegnare parte del proprio patrimonio a una o più beneficiarie neocostituite ricevendone in cambio le partecipazioni al capitale. La prima differenza rispetto alla scissione ordinaria è quindi l’attribuzione delle quote o azioni in capo alla stessa scissa, anziché ai soci di quest’ultima.

Si può quindi parlare di una scissione parziale senza concambio. Il patrimonio netto contabile della società che viene scissa non subisce diminuzioni, in quanto semplicemente i beni di primo grado, ovvero gli asset conferiti, vengono rimpiazzati da beni di secondo grado, ossia le partecipazioni della beneficiaria.

Sono diversi gli ambiti e le circostanze in cui il contratto di affitto d’azienda dispiega le proprie potenzialità. Non vi è dubbio che tale tipo di accordo presenti una flessibilità di fondo, data dal fatto che non si realizza un trasferimento a titolo definitivo bensì solo la concessione in godimento di un’azienda, o di un ramo di essa, a fronte del pagamento di un canone, per un tempo determinato. 

Ciò consente, ad esempio, di ricorrere all’affitto in un periodo precedente all’acquisizione di un’azienda così da permettere al futuro acquirente di valutarne e testarne sul campo la redditività mentre al proprietario-affittante è garantito un reddito stabile e determinato per l’intero lasso di tempo. 

La stessa utilità si esplica nella gestione del passaggio generazionale, allorché il capofamiglia voglia rendere graduale il trasferimento agli eredi, o nella creazione di joint venture fra soggetti che vogliano dare solidità giuridica al proprio legame o, infine, durante la crisi di impresa per garantire la continuità aziendale in vista di una successiva vendita definitiva. 

Eppure, tale tipologia di contratto, spesso approcciato in modo improprio, rimane misconosciuto nei suoi caratteri essenziali alla gran parte degli imprenditori che ne ignorano aspetti giuridici e negoziali ma anche e soprattutto vantaggi e possibilità di impiego.

La necessità di valutare un’azienda può sorgere per molteplici motivi: dalla trasformazione della forma societaria alla cessione delle quote o del pacchetto azionario, fino ad operazioni di aumento di capitale con ingresso di nuovi soci. 

In particolare, le società in fase di start-up, dopo un periodo di avvio e iniziale crescita, possono manifestare la necessità di attrarre capitali da impiegare in investimenti in strutture produttive, sviluppo di asset immateriali o in capitale circolante.

Valutare una start-up, tanto più se innovativa, presenta diverse problematiche all’esperto, primo tra tutti quello di avere solitamente una ridotta o nulla serie storica alle spalle su cui fare affidamento per validare le proiezioni future. 

Sappiamo che il metodo di valutazione prescelto deve avere una sua coerenza con la natura e le caratteristiche dell’incarico affidato. Per cui, bisognerà tenere conto della finalità della perizia ma anche delle informazioni disponibili. Per potere, quindi, approcciare la stima in maniera analitica, attualizzando i flussi annuali, è necessario disporre di un piano industriale che determini esplicitamente tali dati.

Se predisporre un business plan, allorché si avvia un’iniziativa imprenditoriale, significa dotarsi di una mappa dettagliata prima di iniziare un avventuroso viaggio, implementarlo tenendo conto di tutti i rischi sistemici ed aziendali e della loro specifica probabilità di avveramento vuol dire tracciare una rotta tra imprevisti e difficoltà di tragitto, modellandone curve e deviazioni. 

Fuor di metafora, è chiaro che qualunque business plan si basa su ipotesi e assunzioni che hanno intrinsecamente una certa possibilità, più o meno elevata, di realizzarsi. Ci si muove, quindi, in un quadro di incertezza dovuta al fatto che diverse voci del piano hanno natura di stima ma soprattutto un certo grado di soggettività e aleatorietà. 

Con il termine “business plan risk adjusted” (BPRA) ci si riferisce ad un piano che incorpora l’analisi, anche probabilistica, dei rischi e delle incertezze insite nel progetto aziendale. Può essere considerato parte del processo di Enterprise Risk Management (ERM) che, a sua volta, si integra con gli altri aspetti decisionali e strategici dell’impresa.

Fondamentalmente il BPRA si basa su un’analisi di tipo qualitativo, che ha ad oggetto il mercato di riferimento e le variabili di cambiamento che esso presenta, e una di tipo quantitativo tesa a determinare la volatilità delle componenti economiche e finanziarie del business plan.

L’esito della negoziazione, in un’operazione di M&A, è inevitabilmente la determinazione di un prezzo ovvero di un valore delle azioni o quote della società oggetto di cessione. 

Colui che è chiamato a tale valutazione deve porre attenzione alla scelta del metodo in base alle caratteristiche dell’azienda, del settore di appartenenza o di altri fattori endogeni ed esogeni, optando per l’approccio più adeguato. 

La prassi generalmente seguita ha portato a distinguere due approcci differenti, che vengono definiti:

– “equity side”, mediante il quale si ottiene in maniera diretta il valore del capitale netto (c.d. equity value); 

– “asset side”, che porta invece ad un enterprise value, da rettificare, per giungere al valore del capitale netto, tenendo conto del servizio al debito. 

La scelta di uno dei due approcci influenzerà a sua volta la sia le grandezze finanziarie che il tasso di attualizzazione utilizzati nel processo di stima.

Secondo i dati diffusi, tra gli altri, da Azimut Libera Impresa, LIFT e Club degli investitori, l’ammontare degli investimenti in start-up e PMI innovative, nei primi tre mesi del 2023, è stato di 201 mln di euro, in calo del 5% rispetto all’ultimo trimestre dell’anno prima, nonostante un numero di round in lieve ascesa, e una flessione del 48% sulla media del biennio precedente. 

I dati sono leggermente migliori del resto d’Europa, dove complessivamente nello stesso periodo si è registrato un calo degli investimenti del 14%.

Il dato nazionale fa comunque sorgere degli interrogativi considerato che, secondo Italian Alliance Tech, le sgr italiane avrebbero ancora a disposizione oltre 1,1 mld di euro da investire, vale a dire oltre il 50% della raccolta degli ultimi anni.